盡管首批科創(chuàng)債ETF在“閃亮登場”當日已售罄，但市場對底層成分券的“搶籌熱潮”還在持續(xù)發(fā)酵。

追溯近期發(fā)展，科創(chuàng)債市場及相關(guān)指數(shù)品種的推出，可謂以“火箭升空”之勢加速度進行。在今年5月“一行一局一會”國新辦同臺發(fā)布當天，多部門聯(lián)合出臺支持科創(chuàng)債發(fā)行的配套政策，債市“科技板”快速落地生根。6月18日，證監(jiān)會主席吳清在陸家嘴論壇提到加速推出科創(chuàng)債ETF，當天10家公募基金隨即上報產(chǎn)品。7月2日，首批10只科創(chuàng)債ETF正式獲批。最新動態(tài)顯示，至7月7日，10只科創(chuàng)債ETF全部在開售當天以驚人速度完成募集，其中多只產(chǎn)品因認購火爆而提前結(jié)束募集。此次募集也推動債券型ETF總規(guī)模突破4000億元大關(guān)。

業(yè)內(nèi)人士認為，本次“上架”的科創(chuàng)債ETF為個人投資者提供了可“一鍵關(guān)注”債市收益的高效投資工具。這類聚焦科技創(chuàng)新公司債的產(chǎn)品，憑借其低費率、高流動性和分散風險的底倉配置優(yōu)勢，有助于實現(xiàn)風險與收益的平衡，同時為投資者創(chuàng)造了便捷參與科技創(chuàng)新、分享債市紅利的雙重機遇。

但值得關(guān)注的是，科創(chuàng)債ETF工具的“新品上市”，對其相關(guān)底層成分券的估值定價和市場成交熱情來說成為了一大“催化劑”。行情顯示，機構(gòu)資金對科創(chuàng)債指數(shù)成分券個券的搶配行為，早在5~6月就已提前“搶跑”啟動，這在后續(xù)將對債市資產(chǎn)增量產(chǎn)生何種潛在影響？

甬興證券固收首席鄭嘉偉表示，“當前科創(chuàng)債ETF火爆發(fā)行并非偶然”，本質(zhì)上是政策支持、產(chǎn)業(yè)趨勢、資金配置需求三重因素共同作用的結(jié)果。產(chǎn)業(yè)方面景氣度高，當前AI等科技賽道處于技術(shù)突破期，企業(yè)研發(fā)投入高增，科創(chuàng)債作為科創(chuàng)企業(yè)“直接融資工具”，稀缺性凸顯。

他直言，需求端銀行理財、保險資管等機構(gòu)面臨“資產(chǎn)荒”，科創(chuàng)債因“政策紅利+較高票息”成為“優(yōu)質(zhì)替代品”，科創(chuàng)ETF作為標準化、低門檻工具，更契合機構(gòu)配置需求。當然，短期來看科創(chuàng)債ETF及成分券的熱度存在一定“短期超買”跡象，需警惕情緒放大導致的回調(diào)壓力，但中長期而言科創(chuàng)債ETF有基本面支撐，仍存在配置價值。

ETF工具催生個券“搶籌”行情

今年以來，在債市“低利率+低波動”的“交易高度擁擠”背景下，不少機構(gòu)投資者紛紛將目光轉(zhuǎn)向科創(chuàng)債這一新興品種。

發(fā)行主體來看，在政策引導下，首批科創(chuàng)債發(fā)行主體以銀行、券商和大型央國企為主，這些主體信用評級較高、融資成本較低。以中證AAA科創(chuàng)債指數(shù)為例，其成分券均精選主體評級AAA、隱含評級AA+以上的高信用券種，發(fā)行主體以央企國企為主，整體信用資質(zhì)優(yōu)異。

而科創(chuàng)債ETF作為創(chuàng)新產(chǎn)品工具，其“橫空出世”正為科創(chuàng)債個券市場再添一把火。

其優(yōu)點一是顯著提升市場流動性，為機構(gòu)創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性投資機會。二是通過廣泛覆蓋有效分散個券短期波動風險。比如，首批10只科創(chuàng)債ETF產(chǎn)品中，有6只跟蹤中證AAA科技創(chuàng)新公司債指數(shù)，而中證AAA科創(chuàng)債指數(shù)不僅包含全部滬市AAA科創(chuàng)債指數(shù)670只成分券，還覆蓋了深市146只AAA科創(chuàng)債指數(shù)中的大部分優(yōu)質(zhì)標的，余額達10570億元，不失為投資者全面參與科創(chuàng)債紅利的一大利器。

華西劉郁指出，在政策導向下，關(guān)注和參與科創(chuàng)債的機構(gòu)與資金有望不斷增加，科創(chuàng)債ETF能夠為投資者提供“低費率、持倉高透明度、高效交易機制”的配置選擇。社?；?、養(yǎng)老金、保險資金等“耐心資本”可以將科創(chuàng)債ETF作為其踐行國家戰(zhàn)略、優(yōu)化資產(chǎn)組合的工具。個人投資者也可以通過ETF低成本參與科創(chuàng)債投資，替代部分傳統(tǒng)理財中的信用債配置。

與之相應，債市機構(gòu)對科創(chuàng)債指數(shù)成分券的“搶籌”動作也隨之愈演愈烈。個別高資質(zhì)主體成分券受到機構(gòu)競相追捧，帶動指數(shù)成分券收益率快速下行。市場數(shù)據(jù)顯示，機構(gòu)資金的提前布局、試圖挖掘超額收益下，科創(chuàng)債指數(shù)成分券的成交火熱，而超額利差已出現(xiàn)明顯壓縮。

西部固收團隊在研報中提到，機構(gòu)搶配科創(chuàng)債指數(shù)成分券的趨勢明顯，科創(chuàng)債低估值成交次數(shù)明顯抬升，相較6月22日當周，科創(chuàng)債指數(shù)成分券在7月6日當周低估值成交增長30次。華創(chuàng)固收團隊則指出，在5月中旬至6月底的利差壓縮階段，基準做市、非基準做市科創(chuàng)債指數(shù)成分券超額利差分別平均壓縮約8BP、6BP。

民生固收團隊指出，無論是隨著增量資金迅速涌入基準做市信用債ETF而帶來的建倉需求，還是預期后續(xù)信用債ETF規(guī)模增長而提前埋伏相關(guān)成分券，都催化了5月以來的信用債搶籌行情，尤其是相關(guān)指數(shù)成分券。成交低于估值的幅度更直觀地刻畫了機構(gòu)對相關(guān)成分券的搶購熱度。5月以來，尤其是5月底以后，成分券的成交低估值幅度明顯高出非成分券，且差距愈發(fā)拉大。而從成分券內(nèi)部對比來看，中長端債項成交低于估值幅度明顯高于短端，超長端成交低于估值幅度在6月下旬以來亦有明顯增大。而成分券估值與信用利差的表現(xiàn)也反映了機構(gòu)對行情的追捧。

機構(gòu)提示“過度搶跑”下定價存隱憂

因主體信用評級資質(zhì)較高，現(xiàn)階段新發(fā)及存續(xù)科創(chuàng)債有著整體發(fā)行利率較低的特點。據(jù)國金證券研究所研報，三大科創(chuàng)債指數(shù)的成分券，收益多集中于1.7%~2%。以7月2日中證估值收益率作為統(tǒng)計口徑，三類指數(shù)成分券收益位于1.7%~2%區(qū)間內(nèi)的比重高達2/3左右，這與上述成分券的期限分布實則為“一體兩面”，收益在2.4%以上的成分券寥寥。

早前，有銀行理財子公司固收投資經(jīng)理透露：“近期科創(chuàng)債供給量明顯增加，投資優(yōu)勢主要來自優(yōu)質(zhì)發(fā)行主體和增信擔保手段。作為新品種，科創(chuàng)債往往存在一定的市場溢價?！辈贿^該投資經(jīng)理也指出，科創(chuàng)債的票面利率“未必具有明顯優(yōu)勢”，資管機構(gòu)在投資時更關(guān)注其收益回報上的性價比。也就是說，科創(chuàng)債現(xiàn)階段對資管機構(gòu)的吸引力或也存在一定局限性，其票息水平相對不高，因而對于希望通過波段交易、把握趨勢性機會來增厚收益的買方機構(gòu)而言，該品種收益率下行空間打開、帶來的“博收益”機會有限。

亦有專業(yè)人士分析指出，首批10只科創(chuàng)債ETF的單只發(fā)行上限為30億元，合計初始規(guī)模300億元。相較于指數(shù)成分券總規(guī)模來說，這個體量并不算大。加之政策支持下市場發(fā)行持續(xù)放量，科創(chuàng)債ETF的可投資標的池仍然充裕，不會完全覆蓋所有個券。

有市場聲音認為，ETF發(fā)行對成分券行情的推動作用，實際上可能不會如搶先配置的機構(gòu)預料中的“立竿見影”。而在資金提前布局科創(chuàng)債ETF成分券之下，當前個別“大熱門”科創(chuàng)債成分券成交過熱，已顯現(xiàn)出一定的“超買”風險。

“在搶籌行情催化下，個券成交收益率往往低于估值。若以當前成分券二級成交收益率來對比，交易空間或進一步逼仄，實操中容易‘買入即虧損’，追高性價比不高?！泵裆淌昭芯繄F隊稱。

華泰固收團隊認為，過去一個月積極埋伏基準做市信用債、科創(chuàng)債指數(shù)成分券，或是提前買入基準做市信用債ETF的投資者獲利頗豐。但“指數(shù)成分券估值已經(jīng)嚴重扭曲”。

科創(chuàng)債市場表現(xiàn)未來怎么走？該團隊指出，一是，科創(chuàng)債ETF上市后規(guī)?；蜓杆僭鲩L，成分券估值可能仍有壓縮空間，但考慮估值扭曲程度，再參與意義已經(jīng)有限。二是，基準做市信用債ETF規(guī)模將逐漸平穩(wěn)甚至回落，扭曲程度較高的成分券，尤其是做市且非科創(chuàng)指數(shù)成分券，估值或向非成分券靠攏。三是，對于配置盤，建議避開過度擁擠的指數(shù)成分券。四是，建議投資者理性對待科創(chuàng)債ETF。

（稿件來源：證券時報網(wǎng)）