從2017年3月大商所推出豆粕期權以來，8年間我國商品期權市場保持有序健康發(fā)展勢頭，已上市的52個商品期權品種廣泛覆蓋農(nóng)產(chǎn)品、能化、金屬等多個領域。作為重要的衍生品，商品期權在風險管理和投資方面的價值如同“硬幣的兩面”，逐步為產(chǎn)業(yè)等各方所熟知。

在金融市場不斷成熟的背景下，越來越多的機構投資者將商品期權作為重要的交易標的和風險管理工具，深度應用于多元化金融產(chǎn)品和策略中，實現(xiàn)了提高交易收益、優(yōu)化資產(chǎn)配置等目的。同時，機構投資者以專業(yè)、理性的交易和長期的資金投入，在提升大商所期權市場流動性和定價效率、推動市場健康發(fā)展的過程中扮演了重要角色。

交易策略和應用場景豐富多元

近年來，在發(fā)揮風險管理功能、護航實體產(chǎn)業(yè)的基礎上，商品期權憑借非線性收益結構、交易策略靈活等優(yōu)勢，在金融投資領域的普及度逐漸提高，投資價值凸顯。

北京坤弘私募基金管理有限公司（下稱坤弘私募）長期專注于金融衍生品市場投資。該公司經(jīng)理兼投資總監(jiān)彭巍表示，通過參與商品期權交易，公司拓展了產(chǎn)品線，在提高整體資金使用效率的同時，又能給相關策略提供風險對沖，進一步提升了收益穩(wěn)定性。

“對機構投資者來說，商品期權有很豐富的應用場景。”恒力衍生品學院院長管大宇介紹，商品期權可以給投資者提供靈活豐富的交易策略和較高的投資盈虧比。

具體來看，商品期權在機構投資中的應用策略主要體現(xiàn)在三方面：一是趨勢性交易，通過研判市場漲跌趨勢，開展方向性投資，以博取標的價格上漲或下跌的收益，常見策略包括單腿買權、賣權或期權組合等。二是波動率交易，以期權波動率為交易標的，常見策略包括跨式套利、波動率曲面套利等，主要追求高勝率的穩(wěn)健收益。三是風險管理，通過期權管理投資標的風險，提高投資盈虧比和收益穩(wěn)定性。

“合理利用商品期權工具，可以通過買入期權靈活管理標的價格風險，通過賣出期權獲得權利金以增加組合收益，也可以通過對市場的主動判斷進行方向性交易，還可以作為資產(chǎn)配置標的之一，豐富資產(chǎn)組合，為持牌機構設計浮動收益理財?shù)冉Y構化產(chǎn)品提供便利。”永安期貨期權總部主管邱寧表示。

據(jù)邱寧介紹，期權交易涉及買方和賣方策略。投資者做買方策略，主要關注標的資產(chǎn)的方向和波動變化，利用期權杠桿性和收益非線性，抓住期權價格上漲或下跌的趨勢行情獲利。同時，當標的期貨合約觸及漲跌停板時，期權仍可能存在繼續(xù)交易的空間。投資者做賣方策略，通常適用于期權波動率正處于中高等水平、預期未來波動率下降的階段，以權利金為收益來源，獲取期權的時間價值。

以鐵礦石期權為例，今年1月初鐵礦石價格經(jīng)歷了連續(xù)下跌，隨后在宏觀因素提振下，市場預期價格將觸底反彈、波動加大。有投資者于1月10日賣出以鐵礦石期貨2505合約為標的、行權價格為750元/噸的虛值看跌期權，權利金41.3元/噸，當日鐵礦石期貨2505合約結算價754元/噸。此后鐵礦石價格震蕩上漲，3月13日2505合約結算價漲至776元/噸，上述看跌期權權利金降至13.9元/噸，投資者將賣權平倉可獲得27.4元/噸的收益，較同期做多鐵礦石期貨2505合約的收益（22元/噸）增加5.4元/噸。

“結合這個案例看，賣看跌期權策略在高波動率環(huán)境中獲得了時間價值補貼，并且賣出虛值期權的保證金相對較低，進一步提高了資金使用效率?！睂I(yè)人士介紹，2月下旬鐵礦石價格高位回落，期貨持倉價格最大回撤為81.5元/噸，而賣看跌期權的權利金最大回撤為12元/噸，投資者通過賣出期權獲得對應的時間價值補貼。

此外，投資者對虛值和實值期權的選擇，主要取決于對未來行情波幅的判斷。購買虛值期權實現(xiàn)盈利的概率相對較低，但如果行情足夠大則會實現(xiàn)高倍數(shù)的收益效果。比如，部分機構利用買入虛值期權做事件性交易，利用期權高杠桿、虛值期權買入價格相對較低的特點，以低成本博取黑天鵝事件的高回報。

“在選擇買權或賣權、實值或虛值期權時，投資者通常會綜合考慮市場預期、價格波動情況和風險偏好等因素?！焙Ｍㄆ谪浵嚓P專家認為，實值期權通常用于高確定性方向的行情，而虛值期權更多用于以低成本博弈價格大幅波動。

推動市場進入“立體化交易”時代

波動率是衡量期權標的價格波動幅度的指標，波動率越高，期權的價格通常也越高。相較于期貨工具，商品期權不僅能表達對標的方向的看法，其獨有的波動率同樣可以作為交易標的，為投資者增加時間和波動率的交易維度。

“我們可以用估值的概念去理解期權波動率套利。波動率就是期權價值的估值，當目前波動率偏低、未來可能出現(xiàn)大幅波動時，投資者可以選擇買權。反之，當波動率較高、未來波動率將下降時，投資者可以選擇賣權，以賺取時間價值?！迸砦”硎尽?/p>

據(jù)介紹，常見的波動率套利策略包括跨式套利、寬跨式套利等。其中，跨式套利是指同時買入或賣出相同行權價和到期日的看漲期權和看跌期權，適用于預期波動率大幅變化但不確定方向的場景。比如，投資者預期豆粕價格未來將大幅波動，但不確定漲跌方向，就可以各買入1手行權價3000元/噸、到期日相同的平值看漲和看跌期權，付出權利金合計100元/噸。未來無論豆粕價格上漲還是下跌，只要價格波動幅度超過100元/噸，這個跨式策略就可以盈利。

上海某私募基金相關交易人員介紹了跨式賣權策略的案例。2024年9月初到11月初，豆粕市場多空分歧較大，預期未來價格震蕩加劇，趨勢性策略在這樣的市場環(huán)境下易出現(xiàn)方向判斷錯誤，進而導致虧損。此時，該私募基金采用跨式賣權策略，建立行權價格相同、到期日相同的賣出虛值看漲和看跌期權持倉，獲得期權時間價值，獲得了較好的收益。

“趨勢性策略雖然能在長周期投資里獲取可觀的收益，但勝率低、回撤大，一旦方向判斷錯誤，往往面臨較大的虧損。波動率套利策略具有勝率相對較高的特點，正好與之形成互補，兩種策略的組合可以優(yōu)化投資產(chǎn)品的收益風險比?！痹摻灰兹藛T說。

再如，2024年國慶節(jié)前，鐵礦石開啟上漲行情，波動率走高。彭巍回憶說，當時坤弘基金認為基本面難以支撐礦價持續(xù)上漲，波動率上行空間不足，因此采取了做空波動率的策略。國慶節(jié)后，鐵礦價格高位回落，在10月中下旬呈現(xiàn)小幅震蕩、波幅縮窄，做空波動率策略實現(xiàn)了正向收益。

據(jù)了解，商品期權可以從方向性、時間、波動率等多維度進行交易，推動金融市場進入“立體化交易”時代。投資者利用波動率套利策略可以構建期限結構、偏度結構、跨市場、跨品種的投資標的。波動率套利策略與市場上現(xiàn)存的其他類策略相關性弱，在權益類、大宗商品市場表現(xiàn)不佳時，合理利用期權波動率套利策略不僅可以抵御市場波動和不確定性風險，還能從市場波動中獲得投資收益。

機構投資者“反哺”期權市場

作為大商所商品期權市場的重要參與者和流動性提供者，機構類投資者通過投資交易、風險管理和資產(chǎn)配置等操作，在客觀上提升了市場流動性和定價效率，還通過多樣性的交易策略增強了市場的穩(wěn)定性，為商品期權市場穩(wěn)健發(fā)展提供了重要支撐。

邱寧表示，機構投資者資金體量大、類型多樣、策略豐富，能夠顯著提升商品期權市場對實體產(chǎn)業(yè)風險的承接能力，相關套利策略、類做市交易策略也有助于縮小買賣價差，降低全市場的交易成本。

同時，專業(yè)的機構投資者通常具備較強的研究能力，通過跨合約、跨期套利等可以抑制期貨與期權間的定價偏差，減少市場短期的非理性大幅波動，進而提升商品期權市場的整體定價效率，進一步促進市場的良性發(fā)展。例如，在極端行情下，曾出現(xiàn)過某個較低行權價的看漲期權價格低于同月份、較高行權價的看漲期權合約的情況，此時機構投資者會及時進行套利交易，迅速糾偏這種暫時、非理性的價格結構，讓期權各合約的結構化定價更加合理。

彭巍也認為，專業(yè)的機構投資者通過理性、穩(wěn)定的交易，在一定程度上起到了抑制價格過度波動的作用，使價格更趨于穩(wěn)定、平滑和合理。長期來看，機構投資者更充分參與商品期權市場，對于市場長遠發(fā)展和功能發(fā)揮都具有積極作用。

對于如何更好地參與期權交易，他建議，投資者需要將風險管理放在首位，并不斷提高對期權工具的綜合認知，深度理解期權的定價邏輯以及各類復雜的場內、場外策略。

（來源：期貨日報網(wǎng)）