近日，中恒集團宣布大手筆增資關(guān)聯(lián)方旗下的保險資產(chǎn)，標的資產(chǎn)盈利能力不高，2021年還發(fā)生了虧損，未來前景不明朗。但是，上市公司支付的價格卻顯著高于市場平均值，此舉被市場質(zhì)疑向關(guān)聯(lián)方輸血。

中恒集團是一家醫(yī)藥上市公司，近年來卻熱衷跨界投資，投資金額巨大，但是并沒有帶來預(yù)期效益，公司扣非ROE大幅走低，近年來連10%都無法達到。管理層經(jīng)營欠佳，但是上市公司卻要推激勵計劃對其進行獎勵，激勵股份市值接近1.6億元，但設(shè)置的考核門檻并不高，難以起到激勵效果，更像是利用上市公司的錢來給管理層及核心員工慷慨大派紅包。

輸血關(guān)聯(lián)方

11月23日，中恒集團發(fā)布公告稱，擬參與北部灣財產(chǎn)保險股份有限公司（下稱“北部灣財險”）增資擴股，投資金額不超過4.5億元，認購數(shù)量不超過3億股。同時，公司還將認購北部灣財險“2021年第一期資本補充債券”不超過1億元，投資期限不低于5年。

2021年9月30日，中恒集團貨幣資金29.2億元，有息負債大約12.25億元，凈現(xiàn)金16.95億元。上面兩項投資金額合計5.5億元，將消耗掉上市公司接近三成的凈現(xiàn)金。

北部灣財險是由廣西金融投資集團有限公司（下稱“金投集團”）作為主發(fā)起人，聯(lián)合區(qū)內(nèi)外共13家企業(yè)共同發(fā)起，于2013年1月18日成立，是首家總部設(shè)于廣西的全國性法人保險機構(gòu)。

作為一家成立接近9年的保險機構(gòu)，北部灣財險盈利狀況并不好。公告顯示，其2020年實現(xiàn)營業(yè)收入33.14億元，凈利潤1.06億元，期末凈資產(chǎn)14.07億元，對應(yīng)的凈利率和ROE分別為3.2%、7%，盈利能力低下。

2021年北部灣財險經(jīng)營狀況繼續(xù)惡化，1-8月份實現(xiàn)營業(yè)收入23.51億元，凈利潤虧損1.46億元。本次增資完成后，將會拖累上市公司業(yè)績。

受支柱險種車險市場走弱以及政策調(diào)整的影響，自2017年以來，整個財險市場的增速穩(wěn)步下滑。2021年上半年，有媒體統(tǒng)計財險市場共實現(xiàn)保費收入約7343億元，同比僅增長1.7%，較一季度末下降約4個百分點，也遠低于2020年7.6%的同比增速。

財險行業(yè)競爭激烈，尤其對中小財產(chǎn)險公司來說已經(jīng)不是紅海，而是血海。目前，整個財險行業(yè)集中度很高，中國人保、中國太保、中國平安的保費占整個行業(yè)的三分之二，利潤占整個行業(yè)的90%以上，剩下的七八十家公司瓜分剩下的部分，約有一半產(chǎn)險公司的承保是賠錢的。

可以看出，北部灣財險基本面并不佳，但本次交易價格卻顯著高于市場水平。北部灣財險100%股權(quán)評估值22.72億元，按照2020年凈利潤及最新凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)計算，本次增資PE為21倍、PB為1.8倍。按照同樣的計算方法，中國人保、中國太保、中國平安11月29日收盤時的PB分別為0.96倍、1.18倍、1.14倍，PE分別為10.24倍、10.6倍、6.16倍。

財險與中恒集團醫(yī)藥主業(yè)完全不搭邊，為何其仍要高溢價增資不良資產(chǎn)呢？這種奇怪的行為，被市場質(zhì)疑在向關(guān)聯(lián)方輸血。公告顯示，并列第一大股東的金投集團持有北部灣財險20%的股份，金投集團與中恒集團背后的控股股東均為廣投集團，實控人為廣西國資委。

本次交易還引來了監(jiān)管部門的關(guān)注。11月23日，上交所下發(fā)問詢函，要求明確說明是否涉嫌向廣投集團、金投集團及其他關(guān)聯(lián)方輸送利益或提供資金支持，是否損害中小投資者利益。

關(guān)聯(lián)交易頻繁

最近一年來，中恒集團關(guān)聯(lián)交易頻繁。

2021年1月30日，中恒集團發(fā)布公告稱，擬參與國海證券定增，認購金額不少于2億元且不超過3億元。國海證券為中恒集團控股股東廣投集團的控股子公司，構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，目前處于監(jiān)管部門審核階段。在參與本次定增之前，中恒集團就已經(jīng)是國海證券參股股東。根據(jù)2021年中報披露，公司持有國海證券股票1.57億股，占總股本的2.88%，期末公允價值6.66億元。

2011年8月，國海證券通過借殼集琦藥業(yè)實現(xiàn)上市，2020年收入44.82億元，2021年三季度末凈資產(chǎn)185.62億元。Wind資訊顯示，2017-2020年，其扣非攤薄ROE分別為2.39%、0.45%、3.42%、3.9%，顯著遜于同行水平，收益率尚不及銀行理財產(chǎn)品。

中恒集團除了持有國海證券股份以外，還持有其旗下的資產(chǎn)管理計劃。根據(jù)2021年中報披露，公司持有國海證券卓越3198、3199號單一資產(chǎn)管理計劃，產(chǎn)品估值8.46億元。這筆投資發(fā)生于2019年，屬于債務(wù)工具投資，投資成本8億元。兩年半時間，該資管計劃賺了4600萬元，收益率僅有5.75%，換算成年化更是低得可憐，完全不如將錢分給股東自己去投資。

中恒集團與國海證券子公司也存在交集。

2021年6月，中恒集團公告與國海創(chuàng)新資本投資管理有限公司（下稱“國海創(chuàng)新資本”）設(shè)立深圳市國海中恒醫(yī)藥健康創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），該基金規(guī)模3億元，其中公司作為LP出資2.4億元，國海創(chuàng)新資本作為GP出資6000萬元。

國海創(chuàng)新資本是國海證券全資子公司。根據(jù)國海證券2020年年報，國海創(chuàng)新資本的注冊資本20億元，管理的基金規(guī)模124.08億元，2020年實現(xiàn)營業(yè)收入1.62億元，凈利潤6672萬元，年末凈資產(chǎn)11.38億元，簡單計算出的收益率也只有5.86%，經(jīng)營能力并不強。

低門檻股權(quán)激勵

包括上面的各項投資在內(nèi)，中恒集團近年來投資金額巨大。2021年9月30日，公司其他非流動金融資產(chǎn)18.3億元，其他權(quán)益工具投資7.44億元，長期股權(quán)投資2.81億元，投資性房地產(chǎn)2.87億元，總金額合計31.42億元。

這些投資多與醫(yī)藥主業(yè)無關(guān)，效益不高，結(jié)果就是導(dǎo)致ROE偏低。Wind資訊顯示，2018-2020年及2021年前三季度，中恒集團扣非攤薄ROE分別為8.67%、9.59%、6.52%、4.79%，而2015年以前在15%以上。

從近年來的ROE來看，中恒集團管理層的經(jīng)營成績欠佳，但不僅沒有被問責，反而上市公司還要給其獎勵。

2021年9月25日，中恒集團公布2021年限制性股票激勵計劃(草案)，擬向激勵對象授予不超過4990萬股限制性股票，占股本總額的1.44%，首次激勵對象250人，包括董事、高級管理人員、核心業(yè)務(wù)骨干等。

中恒集團11月30日收盤價3.14元，激勵股份市值1.57億元，限制性股票的來源為公司從二級市場回購的股份，回購均價3.01元/股，授予價格為1.76元/股，僅為回購價格的58%，相當于用上市公司的錢來給管理層慷慨發(fā)紅包。

本次激勵計劃考核要求是以2020年為基準，2022-2024年的經(jīng)濟增加值（EVA）增長率不低于21%、33%、46%，扣非凈利潤增長率不低于16.6%、26%、36%，現(xiàn)金分紅比例不低于30%。

單從增速要求來看，本次激勵門檻并不算低，但這不過是個障眼法，因為其考核的基準年份業(yè)績偏低，低基數(shù)下的增長意義不大。

中恒集團核心主業(yè)為中成藥，產(chǎn)品“注射用血栓通（凍干）”為心腦血管疾病用藥，2020年受疫情和政策環(huán)境及萊美藥業(yè)并表影響，全年營業(yè)收入同比下降3.61%至36.76億元，凈利潤同比下降24.45%至5.63億元，扣非凈利潤同比下降27.14%至4.46億元。

與往年業(yè)績對比，中恒集團2020年扣非凈利潤為2015年以來最低值，其2016年扣非凈利潤就已經(jīng)有5.06億元，2017-2019年分別為6.04億元、5.14億元、6.13億元。

本次激勵考核要求2024年扣非凈利潤相比2020年增長36%，即達到6.07億元，尚不如2019年扣非凈利潤值。這樣的低門檻激勵只能是肥了管理層及核心員工，不利于上市公司全體股東利益。

記者給中恒集團發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。